V prvním pololetí reportovaly nemovitostní fondy v průměru rekordní výnosy. Na inflaci to sice letos nestačí, ale přesto nás většina nemovitostních fondů v tomto roce doposud potěšila velmi nadstandardními výnosy. Důvodem je vysoká inflace, v důsledku čehož výrazně rostou nájmy.
A nyní přichází den D, kdy ke konci roku všechny nemovitostní fondy budou přeceňovat hodnotu spravovaných nemovitostí. Jak se to promítne do zhodnocení fondů?
Na konci roku zpravidla většina nemovitostních fondů reportuje vyšší zhodnocení, protože se do hodnoty podílových listů či investičních akcií fondu promítá také růst cen nemovitostí – přecenění portfolia spravovaných nemovitostí.
Jenomže ceny nemovitostí nemusí vždycky jen růst. Někdy mohou i klesat. A jak všichni na trhu vnímáme, ceny nemovitostí u realizovaných transakcí v druhém pololetí klesají.
Nejmarkantněji je pokles vidět na trhu rezidenčních nemovitostí, kde je nejnižší rentabilita nájmu a poptávka je do velké míry závislá na podmínkách hypoték. Před blížícím se poklesem cen bytů jsem varoval už před rokem, když ČNB začala zvedat úrokové sazby. A to ještě trh výrazně vychýlil příliv půl milionu Ukrajinců, jinak by ceny bytů šly dolů daleko více a rychleji a nájmy by naopak tolik nestoupaly.
Každopádně kdo trochu sleduje vývoj na realitním trhu, tak mi dá za pravdu, že ceny jdou od léta dolů. A netýká se to jen bytů, ale v zásadě všech typů nemovitostí. A tak se pochopitelně množí také dotazy, co to udělá s výsledky nemovitostních fondů. Spousta investorů se na mě poslední dobou obrací s dotazy, zda nemají honem peníze z fondu vybrat. Nebo když naopak uvažují o investici, tak zda ji realizovat nyní, nebo s nákupem vyčkat.
Na ocenění nemovitostí v nemovitostních fondech nyní mají vliv tři zásadní faktory:
Ocenění komerčních nemovitostí se vyjadřuje pomocí tzv. yieldu, neboli rentability nájmu. Například byt v Praze má rentabilitu nájmu kolem 2,5 %, zatímco prémiové kancelářské budovy v Praze nesou nájem kolem 4,5 % ročně a takové retail parky v regionech mají yield kolem 6,5 % p.a.
Vzhledem k vyšší inflaci a vyšším úrokovým sazbám nyní obecně ze strany investorů stoupají požadované výnosy. Tj. v případě nemovitostí kupující očekává vyšší rentabilitu nájmu, je tedy ochotný koupit nemovitost za nižší cenu.
Uplynulých deset let tržní yieldy pozvolna klesaly, protože jsme dlouho byli v prostředí nízké inflace a nizoučkých úrokových sazeb. Letos ale tržní yieldy začaly pozvolna růst. Uvidíme podle dalšího vývoje inflace, jak hodně porostou. Každopádně nemovitostní fondy by měly při ocenění portfolia spravovaných nemovitostí reflektovat vývoj tržních yieldů.
Zde se mohou jednotlivé fondy trochu lišit. Některé fondy byly v oceňování v uplynulých letech konzervativnější, vykazují poměrně vysoký průměrný yield, a mají tedy trochu rezervu v ocenění. U jiných fondů je ocenění napjatější a může se už nyní s koncem roku projevit růst yieldů do přecenění dolů. Přehled vykazovaných yieldů u jednotlivých nemovitostních fondů najdete přehledně na portálu Nemovitostní-fondy.cz. Zhruba polovina fondů ho ale nezveřejňuje vůbec.
S vývojem tržních yieldů úzce souvisí vývoj nájmů. Většina nájemních smluv standardně obsahuje inflační doložky, tedy s vysokou inflací by nyní nájmy měly výrazně růst. Možná u některých nájemců budou muset občas nemovitostní fondy trochu polevit, protože by dvojciferný růst nájmů neustály. Ale obecně od ledna nemovitostním fondům výrazně stoupnou příjmy z nájmů. A rovněž za rok 2023 nás pravděpodobně ještě čeká vysoká průměrná inflace, tedy i další rok by nájmy měly výrazně růst.
Vyšší nájem samozřejmě znamená vyšší yield. Tedy samotný růst nájmů může letos více než vykrýt požadovaný vyšší yield v ocenění nemovitostí. Představte si to tak, že nemovitost nese ročně 5 % výnos z nájmu. Když nájem stoupne o 10 %, tak další rok už vychází výnos z nájmu (yield) 5,5 %.
Zhruba tak nějak se nyní situace na trhu vyvíjí. Průměrné yieldy se v tomto roce zvedly zhruba o 0,5 %. Což by ve většině případů měly vykrýt rostoucí nájmy. V mnoha případech by dokonce růst nájmů měl mít větší vliv na ocenění nemovitostí než pokles tržních yieldů. Řada fondů tak může letos na konci roku ještě vykázat mimořádně vyšší výnosy.
Třetí faktor, který může mít nyní výrazný vliv na ocenění spravovaných nemovitostí v nemovitostních fondech, je vývoj úrokových sazeb. A tento faktor představuje největší neznámou.
Většina nemovitostních fondů využívá bankovního kofinancování. Když pořizují do portfolia novou nemovitost, zpravidla k tomu používají vedle vlastních prostředků fondu také bankovní úvěr. Když jsou úroky nižší než rentabilita nájmu, tak se to pochopitelně vyplatí. A jelikož posledních deset let byly úroky velmi nizoučké, většina nemovitostních fondů toho naplno využívala a bankovním kofinancováním zvyšovala rentabilitu vlastního kapitálu, tedy potažmo čisté výnosy pro investory.
Česká národní banka ale v zájmu boje s inflací letos prudce zvýšila úrokové sazby. Základní repo sazba je od konce června na 7 %. Všichni víme, co to udělalo s úroky u hypoték. A to samé se týká i komerčních úvěrů. Brát si dnes úvěr na pořízení nové nemovitosti se nevyplatí. Zároveň u starších úvěrů, kde budou dobíhat fixace, se najednou financování výrazně prodraží, s vyššími úroky stoupnou splátky. Princip je stejný jako u hypotéky.
Velké nemovitostní fondy řeší zpravidla bankovní úvěry v eurech, protože i nájem ve většině případů inkasují v eurech. Úrokové sazby na euru jsou výrazně nižší, a tudíž úvěry v eurech jsou pro nemovitostní fondy výhodnější. V posledním roce se i menší fondy snažily své korunové úvěry refinancovat do eura, aby na ně neměl tak negativní dopad růst úrokových sazeb.
Nicméně i Evropská centrální banka začala koncem července zvedat úrokové sazby. Nejprve z nuly na půl procenta, posléze postupně dál a od 21. prosince už bude základní sazba na 2,5 %. To je stále výrazně méně než 7 % repo sazba ČNB. Ale i úvěry v eurech se nyní začínají prodražovat.
Nemovitostní fondy budou muset rostoucí úrokové sazby zohlednit v rámci ocenění nemovitostí ve svých cashflow modelech. Záleží ale na tom, za jakých podmínek mají úvěry uzavřené, s jakými úroky a s jakou délkou fixace. Zpravidla na každé nemovitosti vázne samostatný úvěr, takže také každý úvěr má jiné podmínky. Kdo má úroky fixované na dlouhou dobu, může klidně spát. Avšak pokud někomu dobíhá fixace v příštím roce nebo v roce 2024, tam se to určitě negativně promítne do ocenění.
Ohledně podmínek bankovního financování toho většinou nemovitostní fondy nikde moc nezveřejňují. Takže tady můžeme jen odhadovat, na koho vyšší úrokové sazby dopadnou více a na koho méně. Co akorát standardně nemovitostní fondy zveřejňují, je celkové úvěrové zatížení (LTV). Zatímco v uplynulých letech pomáhalo větší LTV fondům dosahovat vyšších zisků, nyní naopak může některým fondům větší úvěrové zatížení trochu komplikovat život.
Fondy s nízkým zadlužením jsou v nynějším prostředí rozhodně bezpečnější. Tím neříkám lepší, protože řada fondů má úroky u úvěrů fixované na dlouhou dobu, a budou tedy nadále díky levnému cizímu kapitálu vykazovat vyšší výnosy. Ale některým fondům, které nemají úvěry dlouhodobě fixované, se to může nyní vymstít. Vyšší LTV znamená obecně vyšší riziko. Úroveň úvěrového zatížení u jednotlivých nemovitostních fondů najdete rovněž přehledně na portálu Nemovitostní-fondy.cz.
Křišťálovou kouli nikdo nemáme, takže přesný vývoj odhadnout neumím. Osobně předpokládám, že u většiny nemovitostních fondů teď s oceněním na konci roku zavládne v průměru „status quo“. Jinými slovy, že se vliv výše zmiňovaných třech faktorů plus mínus vyruší. Ale sám jsem zvědavý, jak moc se budou výsledky jednotlivých fondů lišit.
U některých fondů s dobře fixovanými úroky myslím ještě uvidíme za prosinec velmi pěkný výnos. V pololetí jsem predikoval, že řada nemovitostních FKI letos svými výnosy překoná hranici 10 %. U retailových fondů jsem odhadoval, že se v průměru výnosy za rok 2022 dostanou k 7 %. Tak uvidíme.
Nyní už jsem ale v dalších výhledech opatrnější. U některých fondů se může přecenění portfolia nemovitostí negativně projevit už teď v prosinci, zejména s ohledem na to, jak mají fixované úroky. Pro rok 2023 pak bude klíčový další vývoj úrokových sazeb v eurozóně a další vývoj tržních yieldů. A to se vše odvíjí od inflačních očekávání.
Bude-li většina lidí věřit, že vysoká inflace během příštího roku pomine, nemusí úrokové sazby ani tržní yieldy příliš dál stoupat. Pokud naopak bude převládat očekávání, že inflace přetrvá vysoko několik let (tzn. že se bude nadále všechno výrazně zdražovat a zdražovat a zdražovat), tak i požadovaná rentabilita nájmu (tržní yield) výrazně poroste. A stejně tak i úrokové sazby. A to by pak bylo samozřejmě negativní pro ocenění nemovitostí v nemovitostních fondech.
Tohle je otázka, na kterou nikdo neznáme odpověď. Má odpověď tedy je, že i nemovitostní fondy mají svá rizika. Posledních deset let jsme se jimi nemuseli trápit. Avšak nyní trochu vystrkují růžky. Existuje i negativní scénář, nenalhávejme si že ne. Proto je při investování vždycky velmi důležitá široká diverzifikace rizika.
Já osobně považuji investice do nemovitostí za základ každého portfolia. Poměrem výnos/riziko se nemovitostem nic nevyrovná. Nemovitostní fondy zpravidla tvoří kolem 1/3 portfolia mých klientů. Rovněž v rámci našeho multi-fondu Otakar sestaveného z cca 20 FKI fondů tvoří aktuálně nemovitostní fondy zhruba 20 % portfolia a dlouhodobě má být jejich podíl v portfoliu kolem 30 %.
Jak už jsem zmiňoval, rok 2022 bude předpokládám i s přeceněním na konci roku pro většinu nemovitostních fondů rekordní. Rok 2023 bude naopak očekávám v průměru patřit k nejslabším. Některé fondy si nadále povedou dobře, ale u některých asi uvidíme i poklesy. Negativní přecenění hodnoty spravovaných nemovitostí bude větší než výnosy z pronájmu. To se může čas od času stát a s velkou pravděpodobností se tak v příštím roce minimálně u pár fondů stane.
Přesto rozhodně nepovažuji za moudré v současné situaci z nemovitostních fondů utíkat. Možná nás čekají nižší výnosy. Možná nás čekají někde i drobné ztráty. Ale zas tak dramatické to nebude. Covid také všechny nemovitostní fondy v pohodě ustály. Z dlouhodobého pohledu je naopak pro nemovitostní fondy velmi pozitivní nynější vysoká inflace a růst nájmů, který se projeví do vyšších výnosů v budoucnu. Jestli budou výsledky nemovitostních fondů v roce 2023 slabší, tak o to silnější pak zase budou v roce 2024.
Zda má smysl nyní s investicí do nemovitostního fondu vyčkat, ani na to nedokážu říct, co bude výhodnější. Ano, možná u některých fondů dojde k přecenění dolů a když si půl roku či rok počkáte, budete nakupovat o fous levněji. Ale zároveň běžně generují nemovitostní fondy 5-6 % ročně výnos jenom z pronájmu, u většiny nadále uvidíte stabilní výnosy kolem 0,5 % měsíčně. Takže vyčkávání se nakonec nemusí vyplatit.
Proto všem na tyhle dotazy odpovídám, že si myslím, že to nemá smysl řešit a spekulovat. Vyčkávání na nižší ceny má možná smysl u akcií a jiných nástrojů, kde vídáme propady o desítky procent. U nemovitostních fondů to dle mého názoru smysl nemá.
Disclaimer: Článek a informace v něm obsažené nejsou investičním doporučením či analýzou investičních příležitostí ani nepředstavují veřejnou nabídku investičních nástrojů ani jakoukoli jinou nabídku či výzvu vůči veřejnosti k transakci s investičními nástroji.
Jsem jednatelem společnosti FINEZ a zakladatelem multi-fondu Otakar. S klienty jednám přímo já. Více o mně
Sledujte nás
Upozorňujeme, že po telefonu neposkytujeme žádné informace k investicím ani službám, neboť hovory nejsou nahrávány a my máme ze zákona povinnost archivovat veškerou komunikaci se zákazníky. Telefon slouží pouze k domluvení termínu osobní schůzky či nahrávaného videohovoru. K veškerým dotazům jinak prosím využívejte kontaktní formulář nebo email.
