Články a analýzy

Konec zlaté éry dluhopisů

Jan Traxler, Dluhopisy, 17.06.2015, Počet přečtení: 3305

Od půlky dubna začaly prakticky po celém světě výrazně klesat ceny státních dluhopisů. Pětatřicetiletý býčí trh je u konce. Není nutné panikařit, žádný strmý pád se pravděpodobně konat nebude. Ale rozhodně nemá smysl nadále držet české nebo německé státní dluhopisy, jejich výnosový potenciál pro příštích 10 let je takřka nulový.

Již na začátku roku jsem varoval, že v celé Evropě včetně ČR stoupla tržní cena dluhopisů na bezprecedentně vysokou úroveň. Tržní cena je výrazně vyšší než nominální hodnota dluhopisů. Výnosy do splatnosti dluhopisů poklesly na desetiny procenta. Dluhopisy tak vyčerpaly prakticky veškerý svůj výnosový potenciál na deset let dopředu.

Kupříkladu výnos do splatnosti u desetiletého českého státního dluhopisu již začátkem roku klesl pod 0,50 % p.a. Jeho cena však dál až nesmyslně rostla a v polovině dubna už byl výnos do splatnosti dokonce jen 0,20 % p.a. Představte si to, že byste někomu půjčili peníze na 10 let a řekli byste si o úrok 0,2 % ročně. To by musel být hodně velký kamarád. Dle výše úroků je náš stát asi naším největším kamarádem, když mu jsme ochotni půjčovat za 0,2 % ročně. Respektive byl, protože od půlky dubna začaly ceny dluhopisů klesat a výnosy do splatnosti tudíž rostou. Asi jsme se s kamarádem pohádali.

Paradoxní je, že ten výnos 0,2 % p.a. byl ve skutečnosti po zdanění dokonce záporný. Výnosnost do splatnosti se totiž počítá z hrubých nezdaněných úroků. A jelikož úroky se kalkulují z nominální hodnoty, nikoliv z tržní ceny, tak ve skutečnosti investor, který si v polovině dubna koupil český státní dluhopis se splatností v roce 2024, zaplatí na daních více, než mu dluhopis vynese na úrocích. Ten dluhopis má totiž nominální hodnotu 10 000 korun a nese úrok 5,7 % z nominální hodnoty, tj. 570 korun ročně, respektive 484,50 po zdanění. Jenže tržní cena dluhopisu byla v polovině dubna přes 15 tisíc korun, pět tisíc korun nad nominálem, tj. více než kolik dluhopis po zdanění vynese na úrocích za 10 let.

Vývoj výnosu do splatnosti desetiletých státních dluhopisů České republiky za 2 roky

Vývoj výnosu do splatnosti desetiletých státních dluhopisů České republiky za 2 roky

Zdroj: Trading Economics

Skončilo 35 let hojnosti (pro dluhopisové fondy)

Situace se nyní radikálně změnila. Za poslední dva měsíce klesla tržní cena zmiňovaného dluhopisu na 14 tisíc korun, tj. zhruba o 7 %. Z toho 570 korun dělá v květnu vyplacený roční úrok, i tak ale tržní cena výrazně poklesla. Výnos do splatnosti se rázem vyhoupl na aktuálních 0,90 %, přičemž před týdnem dokonce atakoval jednoprocentní hranici.

Podobná situace panuje v Německu. Výnos do splatnosti desetiletého německého státního dluhopisu klesl v polovině dubna na pouhých 0,07 % p.a. Ovšem za poslední dva měsíce taktéž prudce klesla cena německého desetiletého dluhopisu a výnos do splatnosti se minulý týden taktéž pohyboval kolem jednoprocentní hranice. Relativně podobný vývoj mají za sebou státní dluhopisy napříč celou Evropou. Také v USA začaly poslední měsíce výnosy do splatnosti růst a tržní cena amerických treasuries klesá.

Vývoj výnosu do splatnosti desetiletých státních dluhopisů Německa za 35 let

Vývoj výnosu do splatnosti desetiletých státních dluhopisů Německa za 35 let

Zdroj: Trading Economics

Pochopitelně se mluví o tom, že skončil pětatřicetiletý býčí trend státních dluhopisů, který započal začátkem osmdesátých let v době vysoké inflace. Od té doby centrální banky snižovaly úrokové sazby a úrokové výnosy dluhopisů postupně také klesaly. Také v České republice jsme posledních 15 let byli svědky klesajících úrokových sazeb a tomu korespondujících vysokých výnosů státních dluhopisů tažených růstem jejich tržní ceny nad nominální hodnotu. Jenomže tržní cena narazila na strop, protože dost dobře nemůže růst nad součet nominální hodnoty a v budoucnu přislíbených úroků. Ačkoliv i takové bláznivé situace mohou nastat, například ve Švýcarsku jsme letos mohli vidět i záporné výnosy do splatnosti.

Nechci se příliš pouštět do spekulací, co přesně stojí za změnou trendu. Určitě se na vývoji trhu dluhopisů projevuje očekávání růstu úrokových sazeb v USA. Pravděpodobně mnoho fondů začalo vyprodávat dluhopisové pozice a Evropská centrální banka se svým programem kvantitativního uvolňování nestačí tvořit dostatečnou poptávku. Z toho by se dal vyvodit i možný scénář, že ECB přikročí k navýšení objemu nakupovaných dluhopisů. Ale to jsou jen spekulace.

Přijde minimálně 10 let bídy (pro dluhopisové fondy)

Nejde stoprocentně říct, že je býčí trh státních dluhopisů definitivně za námi. Nicméně momentálně vše nasvědčuje tomu, že jsme v dubnu byly svědky skutečného vrcholu. Ale je těžké odhadovat další vývoj. Osobně si nemyslím, že by ceny dluhopisů měly dál strmě padat. V USA jsou výnosy dluhopisů výrazně vyšší než v Evropě, takže by po nich mohla být větší poptávka ze strany evropských penzijních fondů. A v Evropě zase Evropská centrální banka pravděpodobně nepřipustí další růst úroků u dluhopisů, protože by tím vystavovala mnoho států riziku bankrotu a mnoho bank by mělo opětovné problémy s kapitálovou přiměřeností.

Takže není důvod panikařit. Ačkoliv bublina na dluhopisových trzích má gigantické rozměry, její prasknutí v dohledné době snad nehrozí. Důležité pouze je si uvědomit, že státní dluhopisy mají aktuálně malý výnosový potenciál při držbě do splatnosti a zároveň nesou riziko poklesu tržní ceny v případě růstu úrokových sazeb. To je sebevražedná kombinace. Většina dluhopisových fondů nebude v příštích deseti letech schopna ani pokrýt náklady na správu. S pětiprocentními výnosy se nadobro rozlučte.

To samé platí i pro konzervativní penzijní účastnické fondy a zejména pro transformované fondy, které vznikly z dřívějších fondů penzijního připojištění. Tyto fondy investují de facto výlučně do českých státních dluhopisů. Nemá smysl zde držet prostředky dalších deset let. Pokud máte dlouhodobější horizont do důchodu, rozhodně je na čase přejít do dynamičtějších účastnických fondů i za cenu vyšší volatility a možného poklesu v dohledné době, neboť ani ceny akcií dnes rozhodně nejsou levné. Nicméně růstový potenciál akcií je na dlouhodobém horizontu výrazně vyšší, a jelikož díky pravidelným vkladům dochází k neustálému průměrování nákupní ceny, je vlastně jakýkoliv pokles v první třetině plánované doby spoření vítaný. Ale to si názorně ukážeme příště, proč jsou pro pravidelné investice vhodnější akcie než konzervativní fondy.

Psáno pro Peníze.cz a Finmag.cz


Poraďte se, kam nyní investovat peníze.


Další články z kategorie:

„Se službami firmy FINEZ jsem maximálně spokojen, a to jak s výběrem investic, tak i s péčí o zákazníka.“ Jiří O.